重庆能投申请破产，让租赁民工惊出一身冷汗。
　　
　　重庆能投的困境虽然早有征兆，发酵至今，以破产重整作为结局还是引起较大的心理冲击。
　　
　　细细想来，对于资本市场来说，这一事件有两个重要的疑问待解：一是城投信仰还存在吗，二是在城投市场化转型的大趋势下，什么样的城投平台是值得继续介入的。
　　
　　关于第一个问题，我的观点是城投信仰不会因为这事件而破灭，但是对区域融资的冲击是客观存在的。
　　
　　纵观这几年省级国企（城投平台）的公开违约事件，河南永煤债券违约、青海省投破产重整、沈阳盛京能源破产重整、天津天房集团债券违约等，我们不难发现一个特点，就是这些违约的公司都是不是纯粹的城投平台，即以地方政府基础设施代建作为主要的收入来源，更多是属于产业化运营的国企，这次重庆能投也不例外，是以煤炭为主营业务，煤矿的关闭对其债务融资产生巨大影响。纯粹的城投平台不是没有违约的，但一般还是经济财政实力较弱的区域，对资金方的冲击没有那么大。
　　
　　截止2021年底，城投债存量规模已经达13万亿左右，更不用说众多的非标债务融资工具。河南债券违约之后，市场对城投债的净投资额仍为正，但对城投债结构的偏好发生了变化，好区域和好主体的净融资额持续为正，而弱区域的城投平台资金缺口逐步增大。
　　
　　据《郁言债市》研究，2015年以来，各省城投债净融资额
　　
　　辽宁、云南、天津城投债近一年出现明显的净融资额转为负的情况，这是资金对区域信用风险事件和区域财政经济判断后的应对。
　　
　　虽然城投信仰仍在，但这一事件对整个重庆区域的城投融资带来的不利影响也是可以想见的。资本市场对城投的平台的看法向来是有拖无欠，用时间换空间，使用破产重整的方式，不免给人以逃废债的不良印象。不过重庆之前也有重庆钢铁破产重整后浴火重生的成功案例，重庆在这方面是走在全国前列的，也希望这次重庆能投可以通过破产重整焕发生机。
　　
　　第二问题是城投市场化转型的大趋势下，什么样的城投平台是值得继续介入的。我在《如何判断政信类项目的风险？从区域主体选择、交易结构到投向策略分析》也提到过相关的内容，可以参阅。
　　
　　对于这个问题，更具体地来看，如果是直接进入纯产业化投资，如果没有相关资源禀赋，不管是城投自己操刀，还是与人合作，如果不是实力特别强的城投平台，建议一律回避，很多地方政府看到了合肥模式介入产业投资的成功，但光见贼吃肉不见贼挨打，合肥有自己的特点，不是其他城市想学就可以学的。
　　
　　更适合城投平台介入产业的模式应该有两条路径：一是少量财务投资配合招商引资政策，享受企业发展的红利的同时促进当地经济的发展，二是根据当地的资源禀赋，整合优质资源将城投平台做大做强。
　　
　　我以广州城投为例为说明较为市场化的城投的表现如何，广州城投具有AAA评级，截止2021年3月底总资产2399.51亿元，资产负债率为42.43%，2020年总收入332.05亿元，利润总额12.53亿元。下图是广州城投近年的主营业务收入构成情况，资料来源于联合资信评估跟踪评级报告。
　　
　　广州城投收入占比最大的是贸易相关收入，这一块暂时按下不表，对利润的贡献太低，主要是做大收入的用途。
　　
　　广州城投与基础设施代建相关的业务收入是管理费收入，但广州城投不用自己融资来进行基础设施代建而财政出钱，广州城投只是负责实施和收取管理费，这一业务收入为3.58亿元，在2020年占比仅为1%。虽然管理费少，但代建的金额可不少，截止2021年3月底，累计投资达538亿元。这一模式要想推广，必须地方政府财政有自我造血能力，广州的例子可能也不适用于大多数其他城市。
　　
　　能体现广州城投特点的收入是资产经营业务收入和地产业务收入。因为广州城投旗下有流花中心、广州塔、花城汇广场等这些资产，一年可以贡献10亿元以上的收入，疫情影响收入有所降低。
　　
　　广州城投的地产业务收入不同于一般的地产业务，现在资本市场谈地产业务色变，但也要具体情况具体分析，广州城投作为广州市政府的嫡子，所拿到的地块大都是非常好的，位于广州市的核心区域，而且广州这一一线城市，这些好地段的房产根本是不愁卖的，2020年地产业务贡献了10亿元以上的收入。
　　
　　广州城投还有一部分金融业务收入，主要是基金业务收入，包括城市发展及其他政策性、私募股权投资和风险投资三块，2020年合并投资309.83亿元，城投投资业务收入13.75亿元，利润总额1.25亿元。
　　
　　这里要注意的是城市发展及其他政策性基金，这是城投的主业，发挥财政资金的引领和杠杆作用，服务于城市招商引资和产业转型，在做好这一业务的基础上，拓展市场化的私募股权投资和风险投资。
　　
　　以上，是广州城投主要业务的描述。也可以看出广州城投转型的路径，与我前面描述的是基本一致的。广州城投作为一线城市的城投，也许不能作为其他城市城投转型直接模仿的样板。但万变不离其宗，利用好自身的资源禀赋，有多大能力做多大的事，稳步推进城投转型，是金融机构倾向于继续介入的城投平台类型。